czwartek, 25 kwietnia 2013

(Nie)przewidywalność branży gier

Na blogu wielu bardzo dobrych inwestorów można przeczytać artykuły na temat branży gier. Z artykułów tych płynie często wniosek o zasadniczej nieprzewidywalności tej branży. Gusta graczy się zmieniają, sprzęt się zmienia, sposoby kupna się zmieniają itd. Ale czy to samo nie dotyczy też innych przewidywalnych branż? Książki też sprzedaje się cyfrowo, gusta czytelników też się zmieniają, więc i za starą poczciwą lekturą trudno nadążyć. Sądzę, że w branży inwestycyjnej wytworzył się bardzo trudny do obalenia mit o nieprzewidywalności mojej ulubionej gałęzi rozrywki. Upadło THQ, Tomb Raider nie zarobił tyle, ile chcieliby twórcy, a Trailer Cyberpunka "ot tak" obejrzało 6 mln osób. Gdzie tu ciąg przyczynowo-skutkowy?

Square Enix wydał na grę Tomb Raider 100mln dolarów. Nie grałem w ten tytuł, ale oceny recenzentów oscylujące wokół 87% pokazują, że to dobra gra. Ale czy wydanie aż tak wielkich pieniędzy miało sens?

Według mnie zdecydowanie nie, ponieważ nowy Tomb Raider był odświeżeniem serii - ryzykowną inwestycją, która mogła nie odnieść sukcesu. Tak duże pieniądze wydaje się na bezprecedensowe pewniaki takie, jak GTA IV, które sprzedało się tylko w wersji pudełkowej w ponad 21 mln egzemplarzy. Tomb Raider na starcie nie miał według mnie szans na przebicie nawet 10 mln. Square Enix po prostu popełnił błąd i było to do przewidzenia. Podobnie z THQ, które od lat było bardzo źle zarządzane. Nie interesowałem się tak głęboko tematem, ale wystraczy znaleźć kilka artykułów, by przekonać się, że firma nie radziła sobie z rosnącym rynkiem i w końcu zaczęła się gubić.

Branża gier może być przewidywalna. Przypomniałem sobie ostatnio serię gier Assassin's Creed studia Ubisoft Montreal. Przeanalizowałem wyniki sprzedaży kolejnych części i ich oceny. Oto wyniki.

Część Oceny Sprzedaż Premiera
Pierwsza 80,33% 10,76 mln 13 lis 2007
Druga 88,66% 10,8mln 17 lis 2009
Brotherhood 89,00% 9,37mln 15 lis 2010
Revelations 80,00% 8,23mln 15 lis 2011
Trzecia 83,00% 9,58mln 20 lis 2012

Zauważcie, że najlepiej sprzedała się część druga, która jako jedyna była robiona przez dwa lata. Nie popieram wypuszczania kolejnych odsłon gier każdego roku, bo jest to trochę nieuczciwa praktyka - w rok nie da się robić dobrych gier przy średniej wielkości studiu. Ubisoft Montreal jest jednak studiem bardzo dużym. Trend wypuszczania kolejnych odsłon w krótkich okresach czasu jest bardzo widoczny w FPS-ach. Co roku mamy nowe Call of Duty (chociaż tutaj kolejne gry są robione przez dwa studia, więc jedną odsłonę produkuje się tak naprawdę dwa lata), a Battlefield 4 wyjdzie zdecydowanie szybciej, niż poprzednie części. Oprócz tego do gry Battlefield 3 wyszło aż 5 płatnych dodatków, na które wielu moich kolegów wydało 150 złotych (tyle samo za podstawową wersję gry). Taka taktyka może i jest zyskowna, ale według mnie nie jest dobra w długim terminie. Największymi, długoletnimi zwycięzcami są studia, które robią gry swoim tempem i mają w głębokim poważaniu konkurencję. Blizzard nie wydaje gry co roku, a na nową część GTA czekamy już 5 lat. To takie gry sprzedają się w ilościach powyżej 15 mln egzemplarzy przez >10 lat. Wątpię, aby Battlefieldy były tak dobre przez wiele lat, skoro są robione w pośpiechu. Poganiany też nie lubi być CDR, który Wiedźmina 3 wyda w 2014 roku, a więc 3 lata po premierze "dwójki". Pamiętajmy jednak, że CDR ma gotową technologię, dzięki czemu proces produkcji gry znacznie się skrócił bez (mam taką nadzieję) utraty jakości. Wszystko dzięki całkowitej niezależności studia CDR. Dzięki temu studio może samo opracować plan rozwoju i zarząd ma pewność, że nikt nie powie programistom: "dawać to na jutro, nie obchodzi mnie ja wam wyjdzie". Swobody twórczej nie ma studio DICE (Ci od Battlefielda), które pod naciskami naprawdę krwiożerczej firmy EA, produkują kolejne strzelanki, chociaż lepszym posunięciem byłoby wydanie nowej części Mirror's Edge, która sprzedała się znacznie słabiej, ale rozwój tego brandu zapewniłby dywersyfikację przychodów.

Mam nadzieję, że "taśmowa" produkcja "Asasynów" nie odbije się na jakości kolejnych części, bo lubię tę serię. Zegarkowa jest jednak sprzedaż, która utrzymuje się na bardzo dobrym poziomie już 6 lat. Chciałbym, żeby tyle sprzedało się Wiedźminów 3 - byłaby to dla mnie prawdziwa gwiazdka z nieba. Jest to przyszłość trudna do przewidzenia. Ale podajcie mi branżę, która za 20 lat będzie taka sama...

czwartek, 18 kwietnia 2013

Śnieżka i zwątpienie - gdy inwestora trafia szlag

Nie mam bogatego doświadczenia w inwestycjach, w związku z czym nie mogę się pochwalić dziesiątkami analiz i historiami, które zadziwiłyby koneserów z kilkunastoletnim stażem pracy w tej branży. Niewiele było też sytuacji, w których po wielu tygodniach analizy stwierdziłem, że cała praca poszła na marne.

Jakiś rok temu obiecałem Wam analizę spółki Śnieżka, jednak po ostatecznym zakończeniu analizy stwierdziłem, że nie jestem tą spółką zainteresowany. Nie znałem wtedy jeszcze pytań Fishera, ale sam doszedłem do wniosku, że spółka ta nie spełnia jednego z wymagań, które zdążyłem sobie do tamtej pory wypracować. Pod tym względem nie zmieniło się wiele - Śnieżka jest nadal dobrą spółką, ale pewien szkopuł nadal jest - dzisiaj mając 15 punktów Fishera również nie kupiłbym tej spółki. Ostatnio jednak sprawdziłem kurs Śnieżki. Kiedy zaczynałem wycenę, cena oscylowała w granicach 22-23 złotych. Dzisiaj kosztuje 46 złotych.

"Zaprzepaściłem" szansę na okrągłe 100% zysku w niecały rok. Czy żałuję? Nie. Przede wszystkim dlatego, że Śnieżka urosła... tak po prostu - wyceniałem ją na 34-37 złotych, czyli około 30% poniżej wartości wewnętrznej. Nie chciałem płacić za spółkę, która przez ostatnie lata zwiększała przychody o 6% r/r i która zamyka się w sobie, gdy sprawy nie idą najlepiej. Nie mogę jednak skłamać, że nie zrobiło mi się przykro, bo przecież moja jedyna spółka w tym samym czasie urosła o jakieś 20-25%.

Jak nie rozwalić w takich sytuacjach klawiatury? Przede wszystkim należy zrozumieć, że rynek lubi sobie robić pospolite "jaja" z inwestorów, który myślą, że rynek jest ich sługą. Owszem - jest, ale tylko takim, który wyświadcza nam przysługi wtedy, gdy przyjdzie mu na to ochota. Rynek sprawia nam miłe niespodzianki w postaci akcji za połowę wartości bez powodu, więc dlaczego miałby nie robić niezasłużonych prezentów spekulantom w postaci wzrostów o 100%? Rynek działa tak samo nieracjonalnie w obie strony, jednak prezenty w długim terminie dostają tylko Ci, którzy dobrze rozumieją fundamentalne przyczyny wzrostu kursu. Na pewno wiecie, że żaden prezent, czy ulga podatkowa nie trwa wiecznie. Na giełdzie na "wieczność" trwa maksymalnie kilka lat. Potem na wierzch wychodzą wszystkie kłamstewka.

czwartek, 11 kwietnia 2013

Wyćwierkać rynek

Od czasów Fishera w kwestii analizy zmieniło się bardzo dużo. Nowoczesne technologie przetwarzania danych pomagają badać spółki jeszcze bardziej dogłębnie, niż chociażby 10 lat temu, kiedy najmocniejszy komputer wykonywał obliczenia wolniej, niż współczesny telefon komórkowy. Jako pasjonat postępu staram się zgłębiać wiedzę na temat socjotechniki, pozyskiwania informacji z niestandardowych źródeł oraz badam opinie konsumentów czytając wpisy na portalach społecznościowych. To wszystko ogrom możliwości, które często wychwalam, jednak błędem byłoby zignorowanie niebezpieczeństw, które czyhają "w kablach". Co więcej, tych potencjalnych zagrożeń jest więcej, niż kiedyś. Znalazłem artykuł, który dobrze obrazuje to zagrożenie.

Pewien fundusz podejmuje decyzje inwestycyjne tylko w oparciu o wpisy na portalach społecznościowych. System działa na dość prostej zasadzie: na podstawie przypisanych do kategorii uczuć, które płyną z wpisów, fundusz decyduje, czy w danym okresie kupić akcje, czy odłożyć tę decyzję na później. W krótkim czasie fundusz ten pobił 7-krotnie indeks giełdowy. Twórcy ostrzegają, że strategia ta jest wysoce spekulacyjna, ale "prognozują roczną stopę zwrotu z funduszu na poziomie 60%". Moi wierni czytelnicy, którzy czytali "Inteligentnego Inwestora" na pewno mają uczucie deja vu. Reszta musi zostać uświadomiona - takie zyski nie są możliwe w długim terminie, dlatego ŻADEN inwestor nie powinien wierzyć w te bajki.

Analizując samodzielnie zainteresowanie produkcjami mojej spółki - cd projekt red - napotkałem na wiele sprzecznych informacji. Trailer Cyberpunka 2077 obejrzało na głównym kanale 5,5mln razy - najpopularniejszy filmik z drugiego Wiedźmina - 3,5 mln razy. Zaświeciła mi się czerwona lampka. Nowa produkcja tak po prostu zdobywa tak duże zainteresowanie z dnia na dzień? Przez chwilę myślałem nawet, że stałem się ofiarą manipulacji - miałem w głowie artykuł o firmie SONY, która "podbijała" sztucznie wyświetlenia w serwisie Youtube. Dopiero po upływie kilku dni wpadłem na prosty sposób sprawdzenia, czy rzeczywiście tak było. Użyłem najprostszej metody na świecie - wpisałem nazwy dwóch gier CD PROJEKTU do najlepszej maszyny szpiegowskiej na świecie - wyszukiwarki Google. Zbadałem liczbę odnośników, która widnieje tuż pod paskiem wyszukiwania. "Witcher 3" odnosił się do 30,5 mln wpisów, zaś "Cyberpunk 2077" miał 11,5 mln odnośników. Pamiętajmy jednak o tym, że wpisy "Witcher" odnosiły się też do poprzednich odsłon serii, zaś "Cyberpunk" to również papierowy system RPG. Doszedłem więc do wniosku, że trailer produkcji CDR mógł zostać wyświetlony 5,5 mln razy. Z dużym prawdopodobieństwem mogę więc przypuścić, że CDR jednak mnie nie oszukał - jestem skłonny w to uwierzyć chociażby ze względu na fakt, że nigdy wcześniej nie miałem "okazji" przekonać się o manipulacjach ze strony tej spółki.

Powyższy akapit nie miał na celu obrażania prezesów CDR - chciałem tylko zaznaczyć, że błędne wnioski można wyciągnąć wszędzie i przy analizie każdej spółki. Zdecydowanie najłatwiej jest pomylić się właśnie w sieci. Podobne manipulacje spotkać można na portalu metacritic.com, który zbiera opinie recenzentów i użytkowników o filmach, grach itd. Manipulacje na tej stronie przechodzą wszelkie granice. Badając oceny użytkowników zauważyłem, że aż roi się tam od profili, które zostały stworzone tylko po to, by dać Wiedźminowi 2 ocenę "zero", a konkurencyjnej grze Dragon Age 2 sprezentować "dychę". Od tego czasu patrzę tylko na oceny recenzentów, którzy muszą podpisać się pod swoją opinią - manipulacje są więc dużo trudniejsze... ale nie wykluczone. Pewnej firmie z branży gier, przy której CDR to mały karzełek udowodniono, że wykupywała dobre oceny w czasopismach i serwisach branżowych. Na szczęście znaleźli się uczciwi recenzenci, którzy sprawę nagłośnili.

Dość tych przykładów - mam nadzieję, że przemówiłem do wyobraźni tym, którzy uważają, że sieć to wspaniałe źródło informacji. Zgadzam się z Wami, ale jednocześnie przestrzegam przed zbyt pochopnym podejmowaniem decyzji w oparciu o analizy opracowane na podstawie wątpliwych danych.

czwartek, 4 kwietnia 2013

Siejąc postrach wśród konkurencji

Każdy produkt ma jakiś substytut, a każda firma może zostać wyparta przez lepszą. Analizując firmy szukamy odpowiedzi na pytania dotyczące jakości, zarządzania, perspektyw i wartości. Aby spółka przyniosła nam dziesięciokrotny zysk, musi wykreować rynek dla swoich produktów, lub odebrać ten rynek konkurencji - to jest dużo częstszą praktyką. Inwestor zawsze może się pomylić, podkoloryzować obraz sytuacji, albo popełnić błąd wynikający z braku wiedzy. Jest jednak pewna prosta zależność, która pozwala zweryfikować nasze wnioski.

Wybrana przez nas spółka musi być najlepsza w branży, doskonale organizować sprzedaż i posiadać dobre zaplecze technologiczne, by pozostać na szczycie, lub zepchnąć z niego inną firmę. Konkurencja, która widzi szarżującą na ich zyski doskonałą firmę, odczuwa strach. Warto więc sprawdzić, jakie relacje łączą spółkę z jej konkurentami. Boją się oni? Może próbują naśladować? A może już zaczynają oddawać pole bez zażartej walki?

Postrzeganie posiadanej firmy przez konkurencję jest bardzo ważne z prostego względu. Niedokładny inwestor może pominąć wiele istotnych faktów dotyczących branży. Konkurencja na pewno zna daną branżę lepiej, niż posiadający akcje wspaniałej spółki inwestor. Chociaż tacy ludzie prowadzą "tę gorszą" firmę, ich wiedza pozwala wyciągnąć bardzo racjonalne wnioski. Podejrzewam, że nie da się znaleźć doskonałej spółki, której nie boi się konkurencja. Pisał o tym zarówno Philip Fisher, jak i jego syn Kenneth.

Czego szukać? Niestety trudno opracować metodologię poszukiwań. Oprócz wszystkich materiałów dotyczących ściśle spółki, należy przejrzeć wszystkie wywiady z prezesami konkurencyjnych firm. Jeśli firmy nawiązują bezpośrednią walkę, na pewno pojawią się pytania na temat potencjalnie wspaniałej spółki. Przykłady w moim portfelu można mnożyć: jakiś czas temu wydawnictwo LEM rywalizowało z CDR o prawa do dystrybucji gier Blizzarda - walkę CDR wygrał, aczkolwiek wiele innych tytułów CDR "stracił". Słowo wziąłem w cudzysłów, ponieważ podejrzewam, że CDR zmienia nieco strategię i to, co wyprawia teraz na rynku wydawniczym nie jest nieudolnym zarządzaniem, ale sprytnym podnoszeniem marży - na razie efekty są średnie.

Drugi przykład - ten podoba mi się bardziej. Legenda gier RPG - firma BioWare chce za wszelką cenę wydać swoją grę przed premierą trzeciej części Wiedźmina. Firma ta boi się stawania w szranki z CDR, bo przy okazji premiery Wiedźmina 2, recenzenci masowo porównywali grę polskiego studia, do drugiej części Dragon Age'a. Werdykty były nadzwyczaj jednomyślne. Taki artykuł stanowi doskonałe podsumowanie analizy CDR: czy CDR ma dobre produkty? Tak. Czy prowadzi doskonałą sprzedaż? Tak. Czy zmierza na szczyt? Tak - przytoczony artykuł pokazuje, że moje odpowiedzi na postawione pytania są poprawne.

Czy serwis GOG jest postrachem wśród konkurencji? Obawiam się, że jednak większe emocje wywołuje STEAM. Chociaż gog rośnie 100% rok do roku, to jednak STEAM jest poza zasięgiem przeciętnej platformy z grami. GOG ma jedynie ułamek przychodów STEAMA, a cała grupa CDR nie ma pieniędzy, by podjąć walkę. Podejrzewam jednak, że po premierze Wiedźmina 3 i Cyberpunka 2077, spółka będzie mieć wystarczająco dużo środków, by odebrać STEAM-owi sporo klientów. Na razie jednak STEAM nie boi się GOG'a. Około rok temu byłem pewny, że gog pobije STEAM'a w ciągu 5 lat. Dzisiaj wiem, że nie ma wielkich podstaw, by sądzić, że tak się stanie. Taki wniosek właśnie pozwoliła mi wyciągnąć analiza relacji dwóch konkurentów.